• 區塊鏈

隨著10月24日國家將區塊鏈技術上升為一項發展戰略，“區塊鏈”一詞立刻在民間引起熱潮。雖然“區塊鏈”早已不是什么新鮮詞匯，但是通過在微博、知乎等社交平臺上的留言來看，還是有很多人對其表示陌生。

百度會告訴你，“區塊鏈本質是一個去中心化的數據庫”。雖然概念核心只有一句話，但解釋起來相當麻煩。筆者把區塊鏈技術的概念粗糙理解為：為了實現點對點可靠傳輸，以不可逆加密技術記錄傳輸數據。

除了概念抽象，區塊鏈底層技術使用的編程算法涉及到專業領域，還是需要專業人士來解答，在這里筆者就不詳談了。

而說到區塊鏈技術很多人容易想到“比特幣”——一種由計算產生的虛擬貨幣。區塊鏈技術被廣泛用于比特幣交易，兩者經常“捆綁”出現。

有人從比特幣身上嗅到了商機，由此誕生了一家又一家從事相關業務的公司，其中就包括嘉楠耘智。

嘉楠耘智這個公司，熟悉比特幣的人應該曾聽過它的名字，在整個幣圈內，它的業務成就是比較突出的。

根據美國增長咨詢公司Frost＆Sullivan的數據，2019年上半年嘉楠耘智出售的采礦機計算能力占全球總計算能力的21.9％，排行第二。10月20日發布的《2019年胡潤全球獨角獸榜》中，嘉楠耘智以200億人民幣估值躋身84位，在區塊鏈獨角獸中排行第4。

雖然區塊鏈讓像嘉楠耘智這樣的比特幣公司獲得了不少關注，但無論是嘉楠耘智還是比特幣圈，想借區塊鏈東風“上位”，并沒有想象中那么容易。

比特幣：時代盲盒

比特幣的誕生很戲劇化。2008年11月，一位自稱中本聰的人在網站發布了一篇論文——《比特幣：一種點對點式的電子現金系統》，屆時便有了“比特幣”這一虛擬貨幣的概念。

比特幣這一概念能得到傳播，主要還是基于其宣傳的穩定、自由流通的特性。比特幣宣稱不受市場通貨膨脹等影響。

越來越多人開始囤幣，包括前亞洲首富李嘉誠，而對于加密貨幣這一塊他們其實是在下注。

一方面，比特幣被一些人認為是“安全港”，由于流通不受監管，與銀行貨幣政策的關聯性小，也不再增發，在未來或將成為類似黃金的保值財產。另一方面，比特幣等加密貨幣的流通會對全球經濟造成沖擊，因此各國的應對政策也將對比特幣產生一系列限制。

以中國來說，目前尚未認可比特幣。

2018年3月9日，時任中國人民銀行行長的周小川在接受有關媒體采訪時稱比特幣以及其分叉產品迅速蔓延可能會造成市場局勢的不可控，因此銀行暫時不接受比特幣相關服務。

事實上，此前國內監管部門對比特幣的態度一直趨向于嚴控，認為比特幣更多可能是投機的、負面的。

但隨著時間的發展，比特幣作為數字貨幣中的某些積極屬性的作用也在逐漸展現，今年7月，周小川接受香港《南華早報》采訪時提到，央行也要發布數字貨幣。

人們隱隱的感覺到比特幣將引起一場變革，一場虛擬貨幣與實體貨幣的交鋒正在我們的時代發生。

在這里也不得不提到Facebook將于明年發行的天秤幣（Libra），以Facebook的影響力，Libra未來實現大規模線上支付似乎已成定局，而比特幣一類的加密貨幣或將被連帶著繼續滲透市場。

比特幣就像一個盲盒，盡管對它有諸多猜測，但在打開之前誰也不知道究竟能得到什么，也不能保證無害。比特幣背后也伴隨著風險，而先受其波及的，正是身處漩渦中心的人們——比特幣的從業公司們。

嚴控下，三次上市接連失敗

美國時間10月28日，比特幣礦機公司嘉楠耘智向美國證券交易所（sec）提交了招股書，申請在納斯達克上市。

這已經是嘉楠耘智第四次申請IPO。有意思的是，前三次的失敗經歷都發生在國內，分別是A股、新三板和港股。

2016年6月，當時嘉楠耘智望借殼A股公司魯億通上市，卻因自身原因引起深交所監管方面的反復詢問，最終與魯億通收購案破裂，A股上市夢碎。

但嘉楠耘智并沒有放棄IPO，一年后的2017年8月轉戰新三板，此時恰逢監管政策再收緊，加密貨幣遭嚴控。而同樣的事情再次重演：嘉楠耘智再遇多次詢問，涉及運營等方面的問題。隨后，嘉楠耘智宣布放棄在新三板上市。

或許是對“礦機第一股”這一名號志在必得，2018年5月，嘉楠耘智換了個挑戰目標——港交所。而這一次，嘉楠耘智是實打實的被拒絕了：港交所宣布其申請失效。

連續三年，嘉楠耘智體會了三次失敗。比特幣行業在我國仍舊是嚴加監管的對象，加密貨幣的盈利模式風險仍高，比特幣概念公司要想在中國上市，很難。目前為止，在國內提交了IPO申請的比特幣公司無一例外以失敗告終。

嘉楠耘智在急切的渴望上市，于是今年，它又來了。或許是已經失去國內上市的信心，嘉楠耘智走上了海外上市這條路。

先不論這次IPO審核結果，以目前的情勢看來，嘉楠耘智是鐵了心要上市，哪怕試遍所有方法。

而中國的“比特幣上市第一股”的王座，現在看來還會空上一陣子。

主業務遇市場危機，避無可避

通過上文胡潤獨角獸榜還得到一個信息，區塊鏈中估值較高的公司分為兩類：挖機公司和交易平臺公司。可見，比特幣經濟目前的商業公司類型還是比較單調。

嘉楠耘智是一家比特幣挖機公司，據招股書披露，總收入的99.4%來自礦機及零配件銷售。

值得注意的是，嘉楠耘智凈收入不斷下滑，截至今年上半年凈虧損3.31億人民幣。

虧損的原因在招股書中也說明，是由于自2018年起比特幣的價格下跌導致礦機需求減少以及降價。

比特幣價格波動帶來的虧損是業內普遍的。由于缺乏相關機構的監管調控，左右比特幣價格的人變成了持幣大戶，衍生出“炒幣”現象，再加之許多其他因素，導致比特幣價格具有非常大的不確定性。

而這份不確定性，讓比特幣市場增加了兇險。而對于像嘉楠耘智這樣的挖機公司來說，比特幣價格直接影響到整個公司的營收水平，而最慘的是，嘉楠耘智對市場的變化只能聽之任之。

號稱穩定、安全的比特幣，表現在價格方面卻不見絲毫穩定與安全，比特幣乃至加密貨幣在抹去相關機構的調控這一屬性后，暴露出了問題，而為此買單的除了公司，還將涉及到每一個“幣圈人”。

要擔心的不僅是嘉楠耘智，當然也包括他們背后的投資人。投資界有句話：入市有風險，投資需謹慎。如果投比特幣公司需要謹慎，那么投比特幣挖機公司，就完全是在跟市場賭運氣了。

由此可見，賣挖機這條路走到黑是不可能的，嘉楠耘智也必須要有其他的業務才行。

另謀生路，AI尚難喘息

比特幣區塊鏈公司似乎對AI行業有天生的“好感”，嘉楠耘智與它的對頭——比特大陸走上了同一條賽道：做AI芯片。

根據招股書，2018年以前，嘉楠耘智只靠銷售挖機一條渠道來盈利。2018年下半年開始，嘉楠耘智的AI產品有了產出，這個入局時間表明，它在該產業的經驗尚淺。

這一年內，嘉楠耘智出貨量超過26,000個AI芯片和開發套件，但目前AI產品僅帶來46.77萬元人民幣收入，占收入總比0.2%。也就是說，嘉楠耘智目前的AI業務尚未形成規模。

如果把AI芯片業務比作嘉楠耘智的“救生圈”，那么它出現的真不及時。在有溺水趨勢了才開始制作，這效果能好嗎？

新賽道直接對標新競爭，對于虧損中的嘉楠耘智來說，資金投入和人才搶奪則更加棘手。

而經營狀況或也已經影響到了嘉楠耘智的運營計劃，招股書顯示，今年上半年研發費用同比減少5.1％達6,720萬元。處在上升期的嘉楠耘智，研發業務經費卻縮水，這對公司來說想必也很無奈。

要想使產品在市場中脫穎而出，渠道搭建、技術資源、銷售模式等軟、硬件實力如何提升也將成為嘉楠耘智要面對的考驗。

嘉楠耘智一條腿帶傷，另一條才剛長出來，想要走下去，只有決心那或許不夠。

因為前路注定坎坷。

停亦難停，走亦難走

礦機收入的不穩定性加上剛剛開始的AI新業務，這就是目前嘉楠耘智所有的牌。雖然牌局打的艱難，但作為一家尋求上市的公司，停下來是不可能的。

可在這種情況下，接著走下去的它也將面臨一些問題。

1、挖礦之路越走越窄

嘉楠耘智業務中最重要的挖礦生意，其實很脆弱。

首先是難挖。比特幣這類數字貨幣通過算法產生，跟市面上可以增發的普通貨幣有所不同，它是有固定數量的，這個數量是2100萬個，不僅如此，它以4年為一個周期，按周期性產出減半。

這就是在說，比特幣隨著時間推移，會變得越來越難挖取，而隨著比特幣數量減少，挖機的工作產出率也會降低。

這樣看來，挖機公司只能不停地升級IC，生產出計算能力更強的挖機。通過嘉楠耘智的招股書也可以看出，阿瓦隆A7系列到A10系列幾乎是每半年更新一次，不僅更新頻率快，機器淘汰的頻率也快，2019年開始A7已經不再銷售。

技術壓力自然不用多說，新老庫存積壓問題也可能加劇虧損。

而招股書指出，下一次減半時間就在明年，預計2140年所有比特幣將開采完畢，礦機這行被一眼望到了頭。

值得一提的是，全球礦機三巨頭：比特大陸、嘉楠耘智、億邦國際都來自中國，嘉楠耘智的主場上站著同行中的最強者，免不了經歷一番激烈廝殺。

其次是費電。比特幣挖礦過程需要耗費大量的電量，如果擁有多臺礦機，那么需要消耗的電量十分可觀，為此，比特幣礦場非法獲取供電廠電能的事件時有發生。

雖然售賣比特幣挖礦機本身并不違法，但客戶被取締也會間接影響到礦機的部分銷售渠道，同時，礦機大量消耗國家電能可能會促使有關部門進行銷售限制。

最后應該也是嘉楠耘智最擔心的問題，加密貨幣挖礦業務或將被禁止。招股書提到了這一風險，國家發改委在今年4月發布了一篇征求意見，其中把加密貨幣采礦歸類為淘汰行業，即禁止投資或從事加密貨幣挖礦業務。

如果這一文件最后被落實，嘉楠耘智等比特幣挖礦公司在國內的礦機業務就徹底完蛋。這對于中國礦機銷售收入占主要收入來源的嘉楠耘智來說，將是毀滅性的打擊。

挖礦不易，礦機業務真是吃力不討好。

2、無晶圓廠的潛在風險

嘉楠耘智作為一家無晶圓IC設計廠，自身沒有多余的設備場地，其IC（集成電路）產品的制造和測試都依賴于第三方機構。

以產品生產這一方向為例，招股書指出，目前嘉楠耘智設計的IC主要是由臺積電負責制造。其中，屬于嘉楠耘智的行業優勢——全球首批7nm的ASIC（特定集成電路）在2018年4月交付臺積電生產。

可見，臺積電擁有行業領先的芯片制造水平，同時也反映了一個事實：能替代臺積電的晶圓制造廠商數量稀少。

這樣看來，臺積電對于嘉楠耘智來說是很重要的一個角色，嘉楠耘智隱性的受制于臺積電。

筆者注意到，招股書顯示，嘉楠耘智與臺積電沒有任何長期協議以來保證兩家未來的合作，這意味著嘉楠耘智無法保證能從臺積電處得到長期穩定的貨源。

同時，基于無晶圓廠依賴第三方完成產品制造的特性，不可控的因素增加，諸如交貨時間以及質量。

對嘉楠耘智來說，第三方機構仍伴隨著一些潛在風險，這就要求其在今后的運營中要更加謹慎。

3、擴展海外的障礙

根據嘉楠耘智招股書中提到的增長戰略，公司將繼續擴大海外業務。筆者認為，此舉的理由更多是受迫于國內政策，嘉楠耘智或想逐步轉移市場。

但是現階段的嘉楠耘智，想擴展海外版圖還是不太容易。

首先，嘉楠耘智前幾年主要是發展國內市場，其他地區的市場經驗相對不夠豐富，其來自海外的收入份額較小，占比不到三成。

嘉楠耘智的海外版圖中最重要的一塊是美國市場。招股書顯示，2018年全年和2019年上半年，嘉楠耘智在美國的銷售額分別占其總銷售額的10.5％和5.6％，這也意味著在除中、美外的許多國家，嘉楠耘智缺乏經驗甚至沒有經驗。

由于市場存在差異和阻力，可以預想到，嘉楠耘智將來免不了會走些“彎路”。

其次，不同國家對待比特幣的態度不同。在某些國家，比特幣被批準作為“法定貨幣”，比如德國和日本；但更多的國家對待比特幣的態度尚不明確，有的國家甚至是明令警告、禁止比特幣流通。

礦機生意自然也不得不遵守每個國家不同的法律與規章制度，這其中的繁瑣程度可想而知。

同時，隨著加密貨幣對市場的影響力擴大，近幾年不同國家相應政策的調整也越發頻繁，例如，去年8月美國新政策出臺，對從事加密挖礦設備制銷的中國公司上調了出口關稅，給嘉楠耘智等礦機公司的營銷成本造成了不利的影響。

對于嘉楠耘智來說，如何應對不同國家不斷變化的政策將是一件棘手的事。

最后，擴展海外市場意味著受外幣匯率波動的影響也將擴大，而這點是所有出海公司都必須考慮的問題。

總之，海外環境的復雜性增加了嘉楠耘智未來發展局勢的風險性。基于可能發生的各種不確定情況，嘉楠耘智或將陷入苦戰。

總結

區塊鏈與比特幣雖然像一對雙生子，但要明確的比特幣并不是區塊鏈技術應用的全部。

區塊鏈作為一種技術，具有可移植性，其本身大有可為。但比特幣卻是一種新的貨幣模式，而這種模式不得不考慮與社會的適應性。

股神巴菲特在5月4日召開的伯克希爾股東大會上表示，認可區塊鏈前景廣闊，但并不認可比特幣的投資價值，認為比特幣行業存在諸多欺詐亂象。

目前，使用比特幣交易確實不夠安全，除了利用比特幣制造的一些欺詐騙局，用戶還要擔心設備受到來自黑客的攻擊，導致賬戶數據的泄露。

而且，比特幣被應用到更多場景也并非都是好事。基于比特幣這類加密貨幣本身屬性，其被利用于進行一些互聯網上的灰色交易，比如盜版網站交易。

正因為比特幣這類加密數字貨幣攜帶著潛在威脅，整個行業都不得不活在多雙眼睛的注視下。監管限制、業務風險就像一座座大山壓在了嘉楠耘智和它的同行身上，要繼續前進其實相當需要勇氣。

哪怕區塊鏈這個“風口”有十級風力，想要帶起被“大山”壓彎了腰的嘉楠耘智，還是很有難度的，嘉楠耘智的第四次IPO很可能再次折戟。

文/劉曠公眾號，ID：liukuang110